Interview mit Deka-Chefvolkswirt Kater: „Das würde man in normalen Zeiten als schwere Rezession bezeichnen“

Herr Kater, die Pandemie wütet – und Sie gehen von einem globalen Wirtschaftswachstum im kommenden Jahr von fast sechs Prozent aus. Was befeuert die Zuversicht?

Dr. Ulrich Kater: Unsere Wachstumserwartung ist tatsächlich hoch, aber man darf nicht vergessen, dass vorher die Absturzraten auch extrem waren. Die Konjunkturmechanik ähnelt einem Ball, den man unter Wasser hält. Je tiefer er gedrückt wird, desto stärker sind die Auftriebskräfte, wenn der Grund für das Absinken wegfällt. Auslöser für den Absturz unserer Wirtschaft ist die Corona-Krise, und geht die im kommenden Jahr wie erwartet zu Ende, erleben wir ein starkes Wachstum. Für den Ausblick ist allerdings sehr wichtig, dass es gute Nachrichten bei den Impfstoffen gibt. Wir dürfen gleichsam nicht vergessen, dass die Wirtschaften Ende 2020 immer noch etwa fünf bis zehn Prozent unterhalb ihrer Betriebsgeschwindigkeit von vor Corona stehen. Und das würde man in normalen Zeiten als schwere Rezession bezeichnen. Das heißt, es ist noch einiges aufzuholen.

Was bedeutet das prognostizierte Wachstum für die Finanzmärkte?

Kater: Wenn der wirtschaftliche Aufschwung 2021 nachhaltig ist, werden die Märkte schnell vergessen, von welchem niedrigen Niveau wir kommen und nur auf die schönen Wachstumsraten schauen. Die optimistische Stimmung und das positive Umfeld an den Finanzmärkten könnten wahrscheinlich sogar bis ins darauf folgende Jahr bestehen bleiben. 

Wann erwarten Sie, dass wir in Deutschland das Niveau von vor der Krise erreichen?

Kater: Wir werden im Frühjahr 2022 wohl wieder auf dem Niveau sein. Bisher hatten wir die Hoffnung, dass wir das schon im Herbst 2021 erreichen, aber die zweite Corona-Welle hat dieser Erwartung einen Strich durch die Rechnung gemacht. Diese Zeitperspektive ist aber immer noch deutlich früher als wir es in der globalen Finanzkrise ab 2008 erlebt haben. Damals hat es noch drei bis vier Quartale mehr gebraucht, bis die Wirtschaft die Krise wieder aufgeholt hatte.

Die Stimmung in der deutschen Wirtschaft ist am Jahresende allerdings eher schlecht. Der Ifo-Geschäftsklimaindex ist im November auf 90,7 Punkte gesunken, weil die Erwartungen der Unternehmen pessimistischer sind. Warum reagieren die Unternehmen hierzulande trotz guter Impfstoff-Nachrichten verhalten?

Kater: Die schlechte Stimmung herrscht vor allem bei Dienstleistern. Der Sektor ist auch extrem von Corona geplagt. Zudem geht man in der Branche davon aus, dass die Corona-spezifischen Einschränkungen bis ins Frühjahr 2021 bestehen bleiben und auch nur zögerlich gelockert werden. Die Einschätzungen in der Industrie sind aber eher zuversichtlich, weil Konzepte entwickelt wurden um auch unter Corona-Bedingungen produzieren zu können.

Die Kapitalmärkte sind 2020 Achterbahn gefahren – sind weitere Rückschläge in den nächsten Monaten zu erwarten?

Kater: Wenn die Impfkampagnen wirksam sind und die Einschränkungen weiter zu einem Rückgang der Neuinfektionen führen, wird es, zumindest aus Coronagründen, keine größeren Rückschläge mehr geben. Jede Änderung dieser Perspektive zieht die Börsen nach unten, je schlechter die Nachrichten von der Impffront, umso mehr. Die Märkte werden erschreckt reagieren, wenn die Impfungen nicht wirksam sind oder beim Impfprozess etwas schief läuft. Man muss klar beachten, dass die schnelle Erholung der Märkte 2020 zwei Ursachen hatte. Erstens die Erkenntnis, dass die Krise zeitlich begrenzt ist und zweitens die Finanz- und Überbrückungshilfen, die der Staat den Unternehmen sowie privaten Haushalten gewährt. Daraus resultiert das Vertrauen der Märkte, dass es zu keinem großen Abbau von Arbeitsplätzen kommen wird.

Unternehmensinsolvenzen sind ein klares Problem für 2021 – etliche Firmen bei uns werden die Coronakrise nicht überleben. Erwarten Sie, dass der deutsche Arbeitsmarkt die Konjunktur 2021 bremsen wird?

Kater: Die Arbeitslosigkeit wird vorübergehend ansteigen, aber das wird die Konjunktur nicht ausbremsen. Denn die Arbeitslosenquote wird nicht so stark zunehmen, dass die Konsumbereitschaft gesamtwirtschaftlich deutlich sinkt und darüber die Nachfrage einbricht und wieder neue Jobs verloren gehen. Dass es zu einer solchen Abwärtsspirale kommt, ist sehr unwahrscheinlich.

Welche Sektoren und Unternehmen sehen Sie als besonders gefährdet an?

Kater: Es gibt Strukturänderungen, die zu einem Abbau von Kapazitäten etwa im Verkehr, im Gastgewerbe oder auch im Einzelhandel führen. Aber man muss in den einzelnen Branchen stark differenzieren – während beispielsweise stationäre Händler Probleme haben, boomt das Geschäft der Nahversorger, also etwa von Supermärkten. Bei den Automobilherstellern werden die Unternehmen die Umstellung auf die neuen Technologien sehr unterschiedlich hinbekommen. Das gilt in noch größerem Ausmaß für die Automobilzulieferer, da werden es viele nicht schaffen. Der Strukturwandel wird also jeweils einzelne Unternehmen treffen, aber nicht die gesamte Branche. Positiv zu bewerten sind die Themen Nachhaltigkeit und Digitalisierung. Hier besitzen etwa alle Firmen großes Potential, die dabei helfen CO2 zu senken. Alle Geschäftsmodelle, die auf fossiler Energie beruhen, müssen sich hingegen warm anziehen.

In der Pandemie waren die Menschen hierzulande beim Konsum zurückhaltend – wie wird sich das Kaufverhalten 2021 entwickeln?

Kater: Wir sehen schon jetzt einen Trend weg von Dienstleistungen hin zu Gütern wie Bekleidung, Möbel oder auch Elektroartikel sowohl in Europa als auch in den USA. Ich glaube, dass die Sparquoten wieder auf die Niveaus fallen, die auch ohne Corona angemessen sind. Wir waren in Deutschland ja zwischenzeitlich bei über 20 Prozent, mittlerweile ist die Quote auf 16 Prozent gesunken und wir werden 2021 wahrscheinlich auf den Vor-Corona-Wert von etwa zehn Prozent zurückkehren. Je nachdem wie die Einschränkungen in der Tourismus- und Freizeitindustrie im kommenden Jahr sein werden, wird die Verwendung der Mittel dazu führen, dass es auch in diesen Bereichen zu einem erheblichen Wachstum kommt. Alles hängt aber letztlich davon ob, ob sich die Pandemie dauerhaft entspannt.

Von Deutschland in die Welt – was sind die größten geopolitischen Risiken 2021?

Kater: Das größte Thema liegt im pazifischen Raum – es geht um den Aufstieg Chinas. Das Land ist Corona-Gewinner und -Verlierer. Durch die rasche Eindämmung ist es China zwar gelungen, schneller wieder in den Normalzustand überzutreten, was den Wohlstandsabstand zu den USA und Europa schneller verringert hat, als es sonst der Fall gewesen wäre. Andererseits ist China ein Verlierer der Pandemie, denn die politischen Ambitionen des Landes sind klar zu Tage getreten und die sind nicht kooperativ. Das hat dem Land weltweit kräftig Sympathien gekostet. Natürlich gibt es auch viele regionale Konflikte im Nahen Osten, in Afrika oder im Mittelmeer-Raum, die für Europa bedeutsam sind. Fakt ist, die USA werden ihre geopolitischen Strategien gegenüber der Trump-Ära nicht zurückdrehen. Es wird sich also nur der Ton ändern, aber nicht das Stück. Geopolitische Krisen haben über 2021 hinaus weiterhin das Potential für Störungen an den Finanzmärkten.

Im Getöse des zweiten Lockdowns geht der anstehende Brexit Ende 2020 fast unter – erwarten Sie, dass es doch noch zu einem Handelsabkommen mit der EU kommt?

Kater: Die Kosten eines harten Brexit müssen ins richtige Verhältnis gesetzt werden. Sie sind sicher hoch, und müssen doch im Vergleich zur gesamten Größenordnung der Euroland-Wirtschaft gesehen werden. Für die Europäische Union bedeutet der Schaden ein ungleich geringeres Problem als für Großbritannien. Die Ausgangslage für die Verhandlungen ist ergo immer asymmetrisch gewesen. Das hat die britische Regierung völlig unterschätzt, sie sitzt schlicht am kürzeren Verhandlungshebel. Wir rechnen aber damit, dass es noch einen Deal geben wird. Der dürfte aber gerade einmal so breit sein, dass ein Lastwagen darüber fahren kann. Das wird verhindern, dass der Grenzverkehr Anfang 2021 nicht gestoppt wird und damit das Chaos in Dover ausbleibt. Aber sonst wird nicht viel mehr im Abkommen stehen. Danach wird man sich in den zehn nächsten Jahren hinsetzen und einen Vertrag verhandeln. Damit wird Großbritannien für die EU zu einem Drittstaat wie die Schweiz, Kanada oder Japan. Nachdem die Sache außenwirtschaftspolitisch für die Briten ziemlich in die Hose gegangen ist, kann man hoffen, dass sie zumindest innenpolitisch mit den neuen Freiheiten mehr anfangen können. 

Haben die Kapitalmärkte dieses Szenario schon eingepreist?

Kater: Ich denke, dass die Märkte das mehr und mehr antizipieren. Wenn man sich anschaut, wie das Pfund in den vergangenen Wochen auf Meldungen aus den Verhandlungsrunden reagiert, dann stelle ich kaum noch Ausschläge fest. Wenn ein Deal verkündet werden sollte, kann ich mir eine nur geringe Aufwärtsreaktion vorstellen. Die Märkte haben den Brexit meiner Ansicht nach abgehakt.

Im Euroland wird der Geld- und Kapitalmarkt von der Europäischen Zentralbank gesteuert. Aufgrund der Pandemie kauft die Europäische Zentralbank (EZB) wieder Anleihen. Werden sich die Maßnahmen und das Zinsniveau ändern oder bleiben die negativen Zinssätze im Geldmarkt vorerst?

Kater: Wir erwarten sogar, dass die EZB die Instrumente noch einmal ausweitet. Also noch mehr Liquidität bereitstellt für vielleicht noch günstigere Zinssätze oder aufgeweichte Kreditkonditionen. Es wird sich also am Geldmarkt erst einmal gar nichts ändern.  

Was bedeutet die EZB-Politik für Anlagen in Immobilien und Aktien gegenüber Anleihen?

Kater: Die Konstellation in den nächsten zwei Jahren ist eine ideale Umgebung für Risiko-Anlagen. Das sind alle Anlagemöglichkeiten, die eng an Unternehmen und ihren Erfolg gekoppelt sind – daher der Begriff Risiko-Assets. Das sind zum einen Aktien selbst, aber auch Unternehmensanleihen. Das sind auch genau die beiden Anlageklassen, die wir nach Ende der Corona-Krise favorisieren. Eher schlechtere Aussichten erkennen wir bei Staatsanleihen, weil der Ertrag für den Anleger negativ ist. Gute Aussichten sehen wir dafür weiter bei Immobilien, insbesondere bei Wohnimmobilien, aber auch bei Gewerbeimmobilien. Bei Letzteren wird es vielleicht geringe Wertminderungen im Nachgang zur Krise geben. Die Ertragskraft gerade von Büroimmobilien ist aber weiterhin immens.

Der Bund hat mit Steuersenkung und Überbrückungshilfen 2020 Wirtschaft und Kapitalmärkte massiv stabilisiert – wie lange wird das weiterlaufen?

Kater: Es sind zwei Faktoren, die hier eine Rolle spielen und die sorgfältig austariert werden müssen. Zum Grundgedanken solcher Stabilisierungsprogramme in schweren Wirtschaftskrisen gehört, die Erfolge der Überbrückungsmaßnahmen nicht leichtfertig aufs Spiel setzen, wenn etwa die Hilfen zu früh abgesetzt werden. Andererseits ist es aber notwendig, die Maßnahmen zurückzuführen, wenn die Krise abklingt, um auch den Strukturwandel in der Wirtschaft wieder möglich zu machen. Ich nehme wahr, dass bei der Bundesregierung in Berlin diese beiden Faktoren abgewogen werden und in die Entscheidungen eingehen. Ich gehe daher davon aus, dass die Programme sukzessive ab der zweiten Jahreshälfte aktiv abgeschaltet werden. Natürlich immer vorausgesetzt, dass sich die Krise aufgrund zum Beispiel von Impferfolgen abschwächt.

Werden die geld- und fiskalpolitische Stimulierung auch das Börsenjahr 2021 bestimmen?

Kater: Die Börse wird weniger von fiskalpolitischen Impulsen bestimmt, also von dem, was die Bundesregierung an Programmen beschlossen hat. Diese werden deutlich an Bedeutung verlieren. Aber der geldpolitische Hintergrund wird noch länger so bestehen bleiben.

Wird die expansive Wirtschaftspolitik das Inflationsumfeld 2021 ändern und wo erwarten Sie die Preissteigerungsrate hierzulande?

Kater: Nach großen Wirtschaftseinbrüchen war die Inflation in der Vergangenheit häufig tatsächlich stärker als erwartet. Aber im gegenwärtigen ultraniedrigen Umfeld hieße dies eher, dass die Inflation in den kommenden beiden Jahren Richtung zwei Prozent gehen würde. Dort wollen die Notenbanken sie im Übrigen auch haben. Derzeit verdauen wir aber erst einmal einen wirtschaftlichen Schock, der die Inflation etwa auf null Prozent gedrückt hat. Wirkliche Inflationsrisiken sehen wir eher ab 2025. Dafür verantwortlich werden dann beispielsweise das geringere Angebot am Arbeitsmarkt sein und die hohe Liquidität, die gerade in die Märkte fließt. Das kann eine Kombination ergeben, die zu deutlich stärker steigenden Preisen führt.                                                          

Wie können sich Investoren gegen Inflation schützen?

Kater: In dieser Situation sind Aktien eine vernünftige Strategie, schließlich wird in die Unternehmen investiert, die ihre Gewinne über höhere Preise schützen können. In den nächsten zwei bis drei Jahren wird auch das Segment der inflationsgeschützten Anleihen, deren Nominalwert an einen Verbraucherpreisindex gekoppelt ist, stärker ins Blickfeld rücken. Zudem ist Gold ein geeignetes Medium, um steigende Inflationsraten auszugleichen.

Zum Schluss die Frage, wo steht der Dax Ende 2021?

Kater: Solche Vorausschauen sind natürlich immer Erwartungen, sie sollten also nicht überinterpretiert werden. Aber Erwartungen machen nun einmal die Märkte aus, im Negativen wie Positiven. Wir rechnen mit 14.000 Dax-Punkten bis Ende 2021, und weiter steigend dann im Jahr 2022 in Richtung 14.500 beziehungsweise sogar noch leicht darüber.

Herr Dr. Kater, besten Dank für das Gespräch.